10年国债回归2.5%的动力
本文作者:陈曦,开源证券固收首席;刘伟,分析师
国债收益率目标2.5%,只是历史中性水平
2025年3月9日,我们提出观点,“2025年10年国债收益率上行目标2.5%”。
第一步,资金或偏紧,目标1.7%-1.8%;
第二步,降息预期或完全退潮,目标1.9%-2.2%;
第三步,地产、经济和通胀或确认回升,目标2.5%以上。
2021年至今这一轮债券收益率下行周期,2021年1月3日10年国债收益率3.18%,最低下行至1.60%,累计下行幅度为158BP。
比较之下,10年国债收益率目标2.5%或上行空间68BP,属于历史合理的水平。
另一方面,我们看到,当前上证指数3345点,较2024年9月底最低2690点,上涨幅度达到24%,且当前位置已经接近2021年1月4日3503点。
股市过去半年时间,实现了明显幅度的上涨,并不需要基本面强复苏、或者通胀显著上行。
股市,已经从明显低估,回归到中性估值水平;
对应的债券,或同样从1.8%低位水平,回归2.5%的中性水平。
当前国债收益率仍然隐含降息预期
对于国债收益率估值,历史上看,10年国债收益率为:7天OMO利率或7天资金利率+(40-70)BP。
(1)当前7天OMO利率为1.5%,对应10年国债收益率1.9%-2.2%;
(2)2025年3月至今DR007均值约为1.8%,对应10年国债收益率2.2%-2.5%;
(3)2024年12月以来的DR007均值约为2.0%,对应10年国债收益率2.4%-2.7%。
上述三种情形下,10年国债收益率合理估值的“下限”至少是1.9%。
当前10年国债收益率1.8%左右,按照7天OMO利率1.5%反推,债市定价仍然隐含了25BP左右的降息预期。
因此,当前债市定价仍然是:当前政策对经济的拉动仍存在不确定性,未来政策需要进一步大幅降息。
这仍然与2024年9月之前的股市类似,悲观预期仍有显著的修正空间。
当前债市需重点关注“资金利率”
资金利率方面,当前隔夜资金利率跌破1.8%,但资金价格往往月中呈现季节性上行,需要关注3月中旬资金利率中枢的变化。
(1)如果资金利率回落至1.5%-1.8%,当前短端国债或阶段性下行,长端或阶段性稳定,反映资金利率的回落,
但是,由于此情形10年国债收益率合理水平仍高于1.9-2.2%,之后预计将重新上行。
(2)如果资金利率维持在1.8%左右,对应10年国债收益率2.2%-2.5%,即债市或定价“资金贵”,10年国债收益率继续上行。
(3)如果资金利率回升至1-2月的2.0%,10年国债收益率上行或加速。
2025年内国债收益率估值回归2.5%
我们认为,当前债市定价仍然是:政策对经济的拉动或仍存在不确定性,年内降息概率较大,10年国债收益率1.8%隐含25BP左右降息预期。
因此,只有认为2025年降息幅度超过25BP,才可判断未来债券收益率进一步下行。
反之,2025年债券隐含的悲观预期需要修正、债券估值回归合理水平。
对比股市,已经从2024年9月低估,回归至中性估值;
债券大概率同样会均值回归。
我们维持债市观点:2025年国债收益率上行“三步走”,债券估值将均值回归至2.5%,大概率年内完成。
(转自:债文新说)